科技泡沫是必要之惡？

摘錄自：楊建銘專欄：

我的職業生涯是在西元2000年開始的。在那年的一月和二月我面試了數家積體電路設計公司，同時間納斯達克指數從本已高處不勝寒的4000點進一步爬升到三月中的5000點，我也在同時接受了一間上市公司的職位。四月到六月在忙著碩士論文時，達康泡沫破滅，納斯達克一口氣從5000點的高點崩跌到3000多點。畢業典禮後，我去成功嶺蹲三個月的國防役軍事訓練時，稍有回升，但等我十月退伍正式進入公司開始人生第一份工作後，指數回挫到達年底的2500點。在我工作一年後的2001年9月，指數跌破1500點。

換句話說，在開始求職到工作第一年，我整整經歷了科技泡沫5000點高峰和1500點底部。

好一個跳樓大拍賣的震撼教育。

也因為一入行就洗了這樣一個痛快的三溫暖，許多跟我同期的工程師在十幾年來的職業生涯中，對於「科技泡沫」都抱持著相當穩定的負面意見。有很長一段時間也把九十年代後期那場甚至只要把公司冠上「達康」兩字股價就會上漲的科技泡沫當作一種不折不扣的罪惡，我們之中許多人選擇踏實地在科技大廠工作、努力地精進自己的工程技能，不僅從未創業過，創過業的也多半不是網路創業。

因此對這一波精實創業的熱潮中，無啥技術含量的Uber或Airbnb之類的公司估值衝上數百億美元，我這些老朋友們自然是完全不以為然，比誰都更大聲喊著泡沫即將破滅。

但我自己對於科技泡沫的看法，十六年來卻有了很大的改變。倒不是換了位置就換了腦袋——就有些工程師朋友把我跳到風險資本這一頭來的行為視為一種對科學工程訓練的背叛——而是更加理解總體經濟和金融市場後，加上自己的新創經驗，以及現在陪許多創業家走上這條險路的經驗，我現在的看法變成：也許科技泡沫是必要之惡。

完整的說法是：只有在容許科技泡沫的狀況下，我們才有可能迎來顛覆式創新科技。

要注意的是，我指的只有科技泡沫，沒有包含其他類型的泡沫。像房地產、債券和一般股市等類型的泡沫，儘管同樣無法避免，我卻認為是對總體經濟還有人類遺產有害的。這是因為其他類型的泡沫基本上都是由純粹金融投機驅動，不管是催生或刺破泡沫的，都只有資產的買方和賣方，不管潮起潮落都沒有新的東西從中誕生出來，因此每一個泡沫循環看起來幾乎都一樣，只是劇本重演而已。

從經濟理論來看，這些非科技泡沫每次破滅時，都會造成大量公司倒閉，而導致諾貝爾獎得主史迪格里茲教授所說的「共同知識」（collateral knowledge）消失，造成社會人力資產的淨減損。

但科技泡沫卻相當不同，因為他們總是能留下經濟外溢效應。

以九十年代的達康泡沫為例，其留下的外溢效應可以分為兩部分：基礎建設以及真正的破壞式新創。

現在有不少人可能忘記了，但那場瘋狂的達康泡沫中，股價暴漲的不只是Pet.com這種公司，還包含了各種提供電信基礎設施的上市公司，其中最瘋狂的海底光纖電纜，包含 JDS Uniphase和北電網路，股價都曾經飆上雲端，但也都在泡沫破滅後重挫到谷底，其中北電最終宣告破產。

但儘管兩家公司（和他們的投資人）下場淒慘，他們在泡沫期間所大舉投資佈建的洲際海底電纜，卻為日後高流量的網路新創鋪下了堅實的基礎。當最後一哩路（ADSL和纜線數據機）、Adobe Flash技術以及數位攝影機也普及，精實新創的Youtube（2005）就能高速成長，從而在2006年為Goolge以16.5億美元收購。去年財富雜誌估計Youtube的現在價值高達700億美元，如果當年沒有網路泡沫中那些過度投資的基礎建設，恐怕Youtube的誕生得再晚上幾年、甚至變成難產也說不定。

而很多人在批評達康泡沫時，甚至忘記了在那場泡沫中誕生了不少顛覆了既有產業、徹底改變人類生活的顛覆式新創：

• 創立於1994年的亞馬遜顛覆了零售業
• 創立於1998年的谷歌顛覆了廣告業
• 創立於1998年的Paypal顛覆了支付業
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所以我想真正的問題是：如果沒有科技泡沫，這些新創有沒有可能存活、成長並顛覆世界？

雖然我沒有做嚴謹的調查研究——那是在史騰商學院裡追求著終身職的年輕教授的工作——但我這16年來近距離參與並觀察科技產業的經驗告訴我，答案是否定的。這幾年來我甚至越來越覺得，如果想要出現顛覆式新創，那麼科技泡沫就是必要之惡。

關鍵在於資本所「感受」到的風險，而資本又包含金融資本和人力資本。

先看比較容易理解的人力資本，大多數人選擇工作時，都會把風險放在很高的順位，這是人的本性。

因此在九十年代時，喜歡書本的正常人應該會選擇加入邦諾書店工作，喜歡廣告業的應該是選擇加入奧美或者博報堂，喜歡支付業的應該是想辦法擠進Visa或者萬事達卡公司——這些人應該都不會加入草創時期的亞馬遜、谷歌或PayPal。

而儘管像貝佐斯、佩吉、布林、提爾和莫斯克這種瘋子每個時代都有，光靠他們自己新創是無法茁壯的，一定要有同樣冒險的早期員工加入，一齊承受公司隨時現金會燒完倒閉的壓力，沒日沒夜地打拼，公司才有可能脫穎而出，顛覆既有產業。而要讓這樣的早期員工有誘因放棄他們在昇陽微系統那朝九晚五就可以賺到的十五萬美元年薪、三週年假和偌大停車場，來窩在一間又小又臭的車庫，顯然需要相當程度的誘因。

比起多少摻雜著非理性的人力資本來說，純理性的金融資本更是如此。傳統金融理論分析風險要借重於歷史營收數據或產業結構，但新創按照定義就是在開創新的事業，甚至是產業，因此這兩種資料都不存在，金融理論無法分析，無法為之定價，也就無法造市而創造流動性，因此早期新創的投資工作落在我們風險資本家這種怪胎身上。

但不管我們怎麼聰明勤奮有遠見，我們所投資的新創永遠暴露在各種內在和外在風險中——內在風險包含年輕創辦人的缺乏經驗、共同投資人的利害關係不一致、員工的共事日程過短⋯⋯等，外在風險包含資金鏈的完整度、產品市場接受度乃至於總體經濟的溫度等，這些大多是風險資本家控制不了或無法預測的，因此感受性風險可以說是高到爆表。

針對於人力資本和金融資本都感受到的高度風險，我們幾乎可以確定的是，市場如果不能夠提供超高額回報，這兩種資本都不會把自己投入任何風險新創中。

而新創的長週期特色代表的是投資一個新創通常要等到六、七年後才會出現退出回報，因此現有其他晚期新創的市場資訊：包含上市市值、併購價格、後期募資估值和倒閉機率等，就成了手上新投資的參考對象。

而熟悉經濟理論的都知道，如果一個回饋系統的資訊傳遞時間越長，就越容易發生震盪，也就是所謂的經濟週期。因此風險新創這個長達5到7年的基本時間差，再加上其感受性風險所要求的超額回報，讓風險新創投資在本質上就是不斷高度週期震盪的一種產業——也就是永遠會產生泡沫的一種產業。

反過來說，如果沒有這樣科技泡沫，風險新創的產業大概就不會存在，世界將繼續由行動遲緩的大公司們主導，結構越來越僵化而無法因應外部變化。因此如果我們希望享受到顛覆式科技所帶來的好處，大概就得接受科技泡沫這個事實。

了解到這一點後，大家對於現在這個已經形成的科技泡沫可能就會有不同的看法——是的，也許Uber真的不值620億美元，Airbnb真的不值250億美元，但就算這兩間公司其實都只值十分之一的價格，他們仍然會是只花了六、七年就創造出幾十億美元價值的超優值新創，他們所提供給消費者的服務和產品都將繼續影響和造福更多的人的生活！

所以與其批評和嘲諷科技泡沫，我們何不靜下心來，在我們Airbnb上租來的巴黎瑪黑區公寓中，好好享受一杯由Uber司機送來的手搖泡沫奶茶？

＊作者台灣大學電機畢業，在台灣、矽谷和巴黎從事IC設計超過十年，包含創業四年。在巴黎工作期間於HEC Paris取得MBA 學位，轉進風險投資領域，現為Hardware Club合夥人