为什么是达美乐而不是 Google，成了 2004 年至今美股的大赢家
摘錄自 2017/4/6 好奇心日報
如果时间回到 2004 年的美国，你跟中国人一样有一个“打新股”的机会，你会选择哪一家？
那一年在美国两个重要的市场上市的公司有 171 家，关注度比较高、认购额超过 15 亿美元的就有 5 家，而 Google 的 17 亿美元融资计划，在当时只能排到第四。
但跟那年所有人一样，你一定也会注意到 Google，而且之后很多年里也会一直关注着它。在互联网泡沫破灭前，美股市场有过很多趁机上市的科技公司，但它们在 2004 年都活得不太好。但 Google 的表现一直很稳健，作为最重要的互联网公司、高技术代表，它也的确表现不俗——如果推算至今，它的股票投资回报率超过了 16 倍。
但如果你是那种抱着花点小钱，就能在股市里大赚一笔心态的人，当年其实有一支更适合你、现在看来表现也更厉害的股票——达美乐。
这家公司要上市的消息，当时在市场上已经流传了两年。但看到招股书的人，还是可能会为这家外卖披萨店捏一把汗：同店销售额基本没有增长，上市融资来的 1.37 亿美元一多半还要用来还债。而且，当时市场上已经有了麦当劳和百胜两大餐饮巨头，“很难说达美乐是否还能满足投资者对一支高增长股票的渴望。”《彭博商业周刊》曾这样评价达美乐的 IPO。
但现在，算上分红、拆股等因素，达美乐至今为止的投资回报率已经高达 27 倍。
即使你晚入市几年，从达美乐业绩相当糟糕的 2010 年开始投资，它的成长性也比苹果、Google、Facebook 和亚马逊等科技股好多了。按照 Quartz 记者 Chase Purdy 的计算，从 2010 年至今，达美乐的股票价格又涨了 20 多倍，而同期表现最好的亚马逊，也只是翻了 5 倍多。
拿达美乐与 Google、亚马逊这样的公司作比，其实并不能说十分合理——达美乐的股票一路涨到现在，市值还没到 90 亿美元，完全可以说是小体量带来的好处。
即使在餐饮行业，也有麦当劳、星巴克、百胜的一系列高市值公司排在它之前。达美乐则是经历了一次金融危机、2010 年又跌入业绩低谷。当时有人评价他家的披萨就像是“沾上了番茄酱的厚纸板”，根本不值得买。就连接任公司 CEO 的 Patrick Doyle 也公开承认，“是啊，我们烂透了。”
那，为什么是笑到现在的，还是达美乐？
快餐、外卖和数字化，达美乐的成长在于对行业未来趋势的正确预判
美国人近 1/4 的日常外出就餐需求，都集中在讲求效率、性价比高的快餐市场。但相比汉堡、薯条、炸鸡，披萨在快餐行业不是一个特别好的创业方向——价格便宜，导致堂食利润率很低；一旦追求配料口味多样，成本就会提高；虽然很受青少年喜欢，但他们年龄稍长就会转向其他快餐品牌；最关键的是，你还得在热的时候就把披萨送到顾客面前，一旦放凉口感就会大打折扣。
这些也是过去很长一段时间里，必胜客、棒约翰等披萨店在全球扩张店面的过程不那么顺利的原因。但达美乐却从经营第一家堂食店铺时，就发现了另一块市场——当时，店里 80% 的营业额都来自看体育比赛直播时，不愿意离开沙发的男青年们所叫的外卖。
在互联网发展起来之后，餐厅外卖的点单、配送已经成就了美团点评、饿了么、Grubhub 等好几个上百亿美元市值的公司，就连 Uber 也将其设立为新的独立业务。但在达美乐发家的 20 世纪后半期， “30 分钟内必达，否则免费”的口号完全是由公司自己的物流配送团队达成的。
由于不设堂食，专注外送，达美乐的门店扩张可以采用成本较低的加盟制完成。而加盟门店的选址，也是按照“10 分钟内能完成周围大部分社区的配送”的要求而确定的。而通过各门店传回总部的点单数据，总部也能更好地预测各类原料的需求，方便中央厨房向门店提供更接近需求的披萨半成品。
达美乐也是美式快餐品牌中，最热衷于将数字化的尝试与品牌营销结合在一起的。在 2007 年美国人还习惯于打电话定外卖时，达美乐推出的网络订餐服务就已经覆盖了 PC 和移动端，到 2016 年已经有 60%的订单来自电子设备。而之后的个性化定制、Emoji 下单、胃部翻译器、各类智能设备接入、无人机及机器人送货……很难判断这些“黑科技”的实际效果如何，但每项新技术肯定都能被转化为一次不错的营销曝光。
讲年轻人市场，也得考虑到消费能力
达美乐更早地看到并抓住了数字化、年轻化的一些趋势，但它的发展没有脱离美式快餐廉价、高热量、不够精细的特点。在一拨讲究健康、口感和体验的“慢快餐”兴起后，市场普遍认为，这之后达美乐的竞争对手就不只是麦当劳和必胜客了，还多了 Shake Shack 和 Chipotle。
只有 60 多家汉堡门店就在纽交所上市的 Shake Shack，当年可是名声大噪。不过现在想起来，这家公司的自信可能源自于消费者的从众猎奇心理，以及华尔街分析师对品牌的个人喜爱。但在经历了几个季度的增长放缓后，Shake Shack 的股票早已在发行价以下交易。
相比之下，同样讲究“快餐慢食”的 Chipotle 则将优势建立在经营效率上，这使得公司的增长更为稳健：经营最好的 Chipotle 门店在 1 个小时内可以服务 300 名顾客，平均每餐的价格超过 9 美元。这使得每家门店的相对价值在 900 万美元左右，是麦当劳的 3 倍以上。
就像 Whole Foods 的一度走红一样，已经有越来越多的人认为，Chipotle 所代表的这种餐厅业态，将在未来对传统的快餐形成更大的冲击——健康导向、新鲜制作、更接近年轻人的偏好、在市场上也能持续创造卖点。
所以他们已经急着寻找“下一个 Chipotle”了。在 2012 及 2014 年，Chipotle 的成长性确实也都更高。但对比一下就能发现，随着 Chipotle 2015 年的食物中毒事件影响至今，目前它的股票价格只是相当于翻了 10 倍，而同期的达美乐涨了近 30 倍。
年轻人对这些品牌的喜爱和追捧，可能是实实在在的。但如果考虑到他们实际消费能力的话，就说不准这个市场空间到底有多大了。
我们此前曾提到过，在美国如果将二战前后出生的“婴儿潮一代”、与二三十岁的“千禧一代”比较一下资产状况的话，这些年轻人们的平均年薪要少 20%；而如果把银行余额、信托基金、汽车、房产等等一起算进来的话，千禧一代 29530 美元的资产净值要比婴儿潮一代少 56%，说是“穷得叮当响”的一代也不为过。
而在上文讨论达美乐的消费者群体时，我们也曾提到它的拥趸集中在青少年——准确来说，有接近一半的美国人，会在 6-19 岁上学的时候对于披萨有强烈消费欲望。一方面，吃披萨可以是班级运动后的补充热量、或是小组讨论的中场休息，另一方面，他们手里的零花钱也买不起更贵的有机食品。
但人人都能理解的餐饮业，一直是美国人最爱的投资方向之一
“在餐饮概念股上，美国股市似乎有一股返璞归真的炒作之风。” 2015 年，在研究了一批扎堆上市的中小餐饮品牌之后，Marketwatch 记者 Anora Mahmudova 曾这样感慨过。
那几年，每一家上市餐饮公司的盘子都是火热的，尤其是交易首日。专业研究 IPO 的行业机构 Ipreo 曾发表过一项统计：2012-2015 年间上市的 12 家餐饮企业在上市第一天没有一家报跌，平均涨幅高达 48%，远远超出整个 IPO 市场平均 15.3% 的成绩；像是 Habit Restaurants、Potbelly 和 Noodles & Co 这几家公司，股票价格在上市当天更是都翻了个倍。
市场对餐饮业这些营收高增长、高速扩张、高毛利率的股票非常感兴趣，就连从业者自己也觉得，整个行业已经从 2008 年经济危机的低谷里走出来了——通过同店销售、客户流量、劳工和资本支出四大因素综合而成的“餐厅绩效指标”显示，在过去十年内，美国餐饮业有近 3/4 的时间都处于乐观的扩张增长期。
像 Shake Shack 这样的小规模餐饮公司，其实很难用高速增长的业绩维持住投资者初期的热情，一度出现过单日超过 10% 的暴跌。但总体来说，过去十年内上市的餐饮股，仍能靠着总计 54.7% 的股价涨幅，跑赢整个 IPO 市场。
而相比于增长性同样很高的生物医药和科技企业，投资餐饮不需要学习复杂的专有名词和概念，一般来说所需要考虑的问题也很简单：品牌是否能做到标准化生产、规范化运营、连锁化管理及扩张，产品口味是否有其普遍性或是独创性。就连普通人，也能通过去店里吃几顿的方式，完成自己的“尽职调查”。
而美国发达的食品工业体系，正好也为这些希望获得高增长空间的餐饮企业提供了支持。比如，从二战时期就逐渐成为成熟技术的速冻食品技术、半成品食物装配流水线，以及麦当劳、肯德基等品牌所发扬光大的“特许经营”扩张模式，都极大地促进了餐饮业供应链的改善，推动了餐饮业尤其是快餐业的发展。除去星巴克之外，美国目前市值排名前五的餐饮企业，都来自于快餐市场。
不过，市值只有 90 亿美元的达美乐，还挤不进这个行列里。
即使是“价值投资”，那些看得见、摸得着、天天用的东西也会更受欢迎
在达美乐、Chipotle 和星巴克等餐饮公司呈现出年年向好的成长曲线之前，投资者们虽然热衷于短炒餐饮股票，却都不太相信它们能一直维持良好的增长——按照巴菲特所信奉的“价值投资”法则，餐饮、包装食品这样的行业因为顾客的“叛逃”成本太低，理论上是很难建立起“护城河”，以应对激烈的市场竞争的。
在巴菲特本人钟爱的股票中，只有可口可乐一家与餐饮行业沾了点边。按照他的说法，可口可乐的魅力在于能够持续传达“快乐”理念的品牌，以及能够持续强化这一品牌的强大分销渠道和营销手段，这样的“护城河”才是他所认可的。
但“护城河”这件事，不仅关乎公司的品牌、渠道、技术壁垒所带来的竞争优势，也关乎你和这些品牌的关系——在巴菲特的投资列表中，从迪士尼、可口可乐，吉列（被收购后变成了宝洁）到美国航空、IBM，几乎都是会被普通消费者挂在嘴边、时时刻刻会转化为消费行为的公司。
能够持续满足越多人日常最基本需求的公司，越有可能成为一家伟大的公司。
早年，这个思路的典型案例就是沃尔玛。沃尔玛用平价模式和高速扩张，与美国消费者共同创造出了 20 世纪后期的充足消费需求，使公司的营收和利润急剧增加：1971 年至 2006 年，沃尔玛的年平均销售增长率在 30% 以上，年利润增长率最高曾达 119%。1970 年，沃尔玛开始在纽交所进行场外交易，当年 IPO 时购入的 100 股股票，到 1992 年沃尔顿逝世时经历持续上涨和 11 次拆股后，价值会高达 260 万美元，增长超过 1500 倍。
而现在，大家提得更多的会是亚马逊。
在很多方面，亚马逊与沃尔玛挺像。比如通过逐渐扩充品类，在一个网站里满足书、音像制品、服装、日用品、玩具……等各种需求；又比如相似的赚钱方式：通过跟供应商谈判、压低商品成本；通过精准的推荐系统提高客单价、维持顾客的忠实度。
但到 2000 年之后，亚马逊就不仅仅是一个零售公司，而更多被认为是一个技术公司了。在 2006 年，他们比 Google、微软、甲骨文等一系列科技公司更早地提出了“云计算”概念，并用越来越多的大客户来证明，这个与电商没关系的新业务，也能成为支撑公司未来的下一个增长点。
2015 年第一次公布云计算业务收入时，杰夫·贝索斯说这是一项“正在快速增长的、价值 50 亿美元的生意”。但市场的空间比他预测的要更大：到了 2016 年，亚马逊云计算业务的收入就达到了 122.6 亿美元，两年内公司股价也几乎翻了一倍。
到了 2017 年，亚马逊依然因此被财经杂志《巴伦周刊》认为是 2017 年最值得购买的科技公司股票。按照其引述投行 Evercore ISI 的分析，亚马逊的用户和基础设施规模，能够让它考虑数据和计算能力的更多、更广泛的表现形式——这就是这家公司所持续拥有的想象空间。
就像沃尔玛所代表的零售业一度取代了钢铁、能源、汽车等制造业股票一样，如今美股市场上的高市值主导者，变成了 Google、苹果、亚马逊和 Facebook 这些科技股。创业几年后尽快上市、甚至是依靠融资，都能让他们比几十年前的那些公司更快地成长到十亿、甚至是百亿美元的市值。
但最终，他们还是都没在成长性方面，跑赢那个 30 分钟内一定会送到你家的红蓝色外卖披萨盒。而如果是到 2000 年代才开始投资股票，选择当时上市不久的达美乐、星巴克、Chipotle 这些与你日常吃吃喝喝的基本需求相连的公司，又有什么错呢？它们所代表的，可能就是另一种入场门槛更低、时间更短、中期回报率也十分理想的“价值投资”机会。
制图：冯秀霞
